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Solvabilité 2 : de l’intérêt des techniques de couverture

Dans la perspective de passer en revue les grands effets des évolutions réglementaires, Groupama-AM s’intéresse à une des conséquences de la directive Solvabilité 2, actuellement en phase avancée dans sa version Draft Implementation Measures : l’intérêt accru pour les couvertures sur les différentes classes d’actif.

La directive impose à la compagnie d’assurance d’immobiliser un montant minimal de fonds propres en fonction des types d’actifs et de passifs à son bilan. Ce montant minimal, ou SCR (Solvency capital requirement), est d’autant plus important que le risque extrême (correspondant ici à la perte annuelle maximale sur un historique de 200 années, ou Value at Risk 99,5% 1 an) est élevé. C’est pourquoi la question de la couverture des risques en général – et des queues de distribution en particulier – se pose. Pour autant, la couverture sera-t-elle la pierre angulaire du pilotage du bilan de l’assureur sous Solvabilité 2 ?

La couverture comme réponse au besoin de fonds propres immobilisés sous Solvabilité 2

Les formules standards définissent un niveau de fonds propres requis (SCR) via un stress-test sur les différentes classes d’actif. Pour exemple : si sur les actions de l’OCDE et de l’Espace économique européen le choc est de -39 %, il est de -49 % sur les autres ; sur les actifs libellés en devises différentes de celle du passif consolidé, le choc lié au taux de change est de 25 % ; sur le crédit, le stress-test est d’autant plus important que la signature est mauvaise et la duration est élevée.

Une couverture peut ainsi réduire ou annuler le SCR tout en permettant à l’assureur de conserver sa position sous-jacente. Ceci peut être motivé par un pari financier, une volonté de réduire le SCR ponctuellement ou encore une difficulté à céder la position pour des raisons comptables.

Les grands types de couverture

La couverture peut prendre plusieurs formes. Les deux grandes familles sont les suivantes : la protection « totale » contre le risque et la couverture contre un scenario défavorable.
Le premier type de couverture, dit « couverture ferme », dans le cadre de Solvabilité 2, permet de réduire ou d’annuler le SCR change à l’aide de swaps de change, le SCR actions en vendant des futures sur indices d’actions et le SCR taux d’intérêt en ajustant la duration de l’actif sur celle du passif en souscrivant à des swaps de taux.
Le second type de couverture, dit « couverture optionnelle », permet d’atténuer l’impact d’un risque extrême en se protégeant contre ce dernier au prix d’un décaissement d’une prime. Il est alors possible de réduire le SCR actions avec l’achat d’options de vente (Put) basiques ou plus complexes ou encore le SCR crédit avec notamment l’achat de Credit Default Swaps, assurance contre le défaut d’un titre obligataire.
Il est aussi possible de réduire le SCR taux en souscrivant à des options sur swap de taux (Swaptions) permettant d’ajuster la convexité de l’actif à celle du passif ou en achetant des options sur taux de type Cap CMS afin d’être couvert contre une hausse brutale des taux qui pourrait induire des rachats massifs en assurance vie.
Ces différents types de couverture peuvent être mis en place partiellement pour ne protéger qu’une partie de l’actif concerné.

La couverture est-elle une panacée ?

La couverture est un enjeu important sous Solvabilité 2, tant à l’actif qu’au passif, avec pour preuve une meilleure prise en compte de la réassurance.
Toutefois, même si, à l’actif, la couverture présente un intérêt majeur dans des cas où l’assureur souhaite se protéger ponctuellement ou a des difficultés à céder sa position sous-jacente, elle représente généralement un coût. Ce peut être un coût financier lié à la prime de l’option achetée ou un coût lié au risque de décorrélation de l’actif sous jacent avec la couverture. Or il convient de garder à l’esprit que le SCR doit être mis au regard des fonds propres de l’assureur. En effet, la réduction du SCR n’a de sens que si les fonds propres n’ont pas réduit d’autant proportionnellement. C’est pourquoi la bonne performance financière de l’actif, permettant de fait d’accroître les fonds propres à provisions techniques stables, ne doit pas être négligée.
Aussi, si le sous-jacent peut être cédé et que la protection est amenée à se pérenniser, une reconfiguration de l’actif, via la cession de certaines positions qui auraient dû être couvertes, pourra être préférée.
Enfin, il convient de noter que certains risques ne sont pas pris en compte dans la version actuelle de la directive, à l’instar du risque d’inflation à l’actif. Ainsi, une protection contre ces risques peut avoir du sens en termes financiers sans pour autant agir directement sur le SCR de la compagnie d’assurance.

Groupama-AM , Mai 2012

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