Quelle stratégie adopter sur les obligations irlandaises et sur les obligations des pays dits périphériques ?

Selon Natixis AM, le plan de sauvetage devrait venir soutenir la partie courte de la courbe irlandaise et renforcer les titres 1 à 3 ans qui offrent un portage intéressant avec un taux de rendement de 4,80 % environ...

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La crise irlandaise semble avoir finalement trouvé une issue le 21 novembre avec la décision du gouvernement irlandais de solliciter une aide financière extérieure.
Ce plan s’appuiera sur les facilités mises en place au printemps après l’éclatement de la crise grecque, impliquant ainsi l’Union européenne, l’EFSF (European Financial Stability Facility) et le FMI. La Suède et le Royaume-Uni ont également offert leur participation par le biais de prêts bilatéraux, ce que l’exposition de leurs systèmes financiers respectifs au risque irlandais justifie pleinement.

L’Irlande s’est donc rendue à l’évidence : une économie ouverte de sa taille ne peut assumer seule les problèmes d’insolvabilité d’un système bancaire beaucoup plus grand que son économie sous-jacente. L’actif des 6 plus grandes banques irlandaises représente en effet 330 % du PIB. L’éclatement de la bulle immobilière a précipité cette économie très endettée dans une déflation inextricable.

Le ministre des finances a indiqué que les prêts atteindront moins de 100 milliards d’euros. La maturité sera vraisemblablement de 3 et 5 ans et le taux appliqué devrait avoisiner Euribor+350/450bp. Le budget 2011, qui sera voté le 7 décembre prochain, visera une réduction de 6 milliards d’euros du déficit qui atteint 12 % du PIB en 2010 (32% si l’on tient compte de la recapitalisation du système bancaire décidée en septembre).

> Ce premier budget fait partie d’un plan pluriannuel de réduction de 15 milliards d’euros des déficits (dont 10 milliards d’euros de baisse des dépenses et 5 milliards d’euros de recettes supplémentaires) qui devrait ramener le déficit à 3 % en 2014. Les progrès seront soumis à une validation du FMI et de l’Union européenne, contrepartie de l’aide actée. Il semble qu’environ un tiers du plan de sauvetage servira à une nouvelle recapitalisation des banques, déjà sous contrôle de l’État. Des ventes d’actifs "non-core" constituent une priorité pour réduire la taille du système bancaire.

> À court terme, la BCE devra poursuivre son soutien aux banques irlandaises, financées aujourd’hui à hauteur de 130 milliards d’euros par l’institut d’émission, et probablement continuer ses achats d’emprunts d’État. À plus long terme, le modèle de croissance irlandais, nourri des flux d’investissements directs à l’étranger attirés par la faiblesse des taux d’imposition, pourrait devoir être remis à plat.

Les événements à venir

- 26 novembre 2010
Appel à une grève générale au Portugal, juste avant l’approbation du budget 2011 prévue pour le 30 novembre.
- 2 décembre 2010
La BCE devra prendre une décision quant à sa politique de provision de liquidités, notamment la prorogation des opérations de refinancement à 3 mois, voire les achats de titres.
- 7 décembre 2010
L’Irlande soumettra son budget 2011 au parlement. Le volet social du budget sera examiné en décembre également.
- 16/17 décembre 2010
Le Conseil européen se réunit. Les grandes lignes d’un mécanisme de restructuration des dettes souveraines pourraient être dévoilées.
- Janvier 2011
Elections parlementaires anticipées en Irlande.

Conclusions de la Gestion

> Irlande

La vue des équipes de gestion de Natixis Asset Management est négative sur l’Irlande depuis cet été en raison des difficultés de financement anticipée à échéance du plan gouvernemental de garanties au secteur bancaire. De plus, l’Irlande ne représente que 2 % du total des dettes souveraines de la zone euro et la liquidité de ce marché s’est encore réduite avec la crise, malgré le soutien apporté par la BCE et ses achats de dette irlandaise (et portugaise).

Le plan de sauvetage devrait néanmoins venir soutenir la partie courte de la courbe irlandaise. C’est pourquoi Natixis Asset Management revient à la neutralité sur les titres irlandais de 1 à 3 ans, qui offrent un portage intéressant avec un taux de rendement de 4,80 % environ. Pour les maturités plus longues, il faut attendre le détail du plan de sauvetage avant toute réévaluation de position.

> Autres pays dits "périphériques"

La gestion privilégie :
- une position neutre (Espagne),
- une surexposition sur les maturités très courtes grecques (inférieures à 1 an)
- une sous-exposition sur le Portugal. Ce dernier est en effet susceptible de voir ses rendements se dégrader par contagion, tandis que l’Espagne est davantage soutenue par des achats de dettes de la part de ses banques domestiques.

Direction Gestion Taux Natixis AM , Novembre 2010

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