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Une zone euro à deux vitesses, la France dans le bon wagon ?

Alors qu’ils accordent une confiance très limitée à l’Espagne, les marchés semblent de nouveau considérer la signature française comme une valeur refuge, quasiment équivalente au bund allemand, l’ultime référence...

La France et l’Espagne s’endettent dans des conditions diamétralement différentes. Les deux émissions obligataires nationales de fin de semaine dernière sont révélatrices des différences d’appréciation du risque crédit par les investisseurs. Alors qu’ils accordent une confiance très limitée à l’Espagne, les marchés semblent de nouveau considérer la signature française comme une valeur refuge, quasiment équivalente au bund allemand, l’ultime référence.

En effet, l’Espagne a fait appel au marché pour lever des fonds à moyen-long terme et le coût de ces nouvelles émissions obligataires s’est renchéri dans des proportions significatives : 1.36 milliard d’Euros levé à 2 ans à un taux de 5.204% contre 4.706 % précédemment, 1.07 milliard d’Euros levé à 5 ans à un taux de 6.459% contre 6.072% précédemment, 548 millions d’Euros levés à 7 ans à un taux de 6.701% contre 4.832% précédemment. Qui plus est la demande des investisseurs pour ces titres a été relativement décevante, avec moins de 3 milliards d’euros d’obligations émises.

Cette nouvelle séquence de tensions sur les taux ibériques reflète le sentiment d’aversion au risque des investisseurs. L’absence de visibilité sur la capacité de l’Espagne ou de l’Italie à réduire davantage les dépenses publiques, les encourage à rester à l’écart des actifs obligataires des pays du sud, ou à exiger une prime de risque élevée.

A contrario, cette perception du risque bénéficie aux OAT françaises qui gagnent en crédibilité sur les marchés. La France a émis près de 9 milliards d’euros d’obligations rémunérés à des taux moindres que lors des émissions précédentes : 1.810 milliard d’Euros levé à 3 ans à un taux de 0.12% (1.09% précédemment). 2.648 milliards d’Euros levés à 4 ans à un taux de 0.53% (1.89% précédemment).
4.500 milliards d’Euros levés à 5 ans à un taux de 0.86% (1.43% précédemment). Le contraste est saisissant avec les taux espagnols, si l’on se réfère aux CDS à 5 ans : la prime est d’assurance à 5 ans est de 168 pdb pour la France, contre 578 pour l’Espagne, soit un écart de plus de 400 pdb entre les deux emprunteurs.

Les taux français à trois ans se rapprochent même de leurs homologues allemands, tout proches de 0. Une bonne nouvelle pour les finances publiques françaises, dont la dette représente 89.3% du PIB et dont le déficit public est en voie de légère amélioration. Attention toutefois, cette détente obligataire qui conforte la place de la France dans le bon wagon des débiteurs souverains européens, ne doit pas inciter l’Etat à profiter d’un coût du crédit relativement attractif pour s’endetter davantage.

Fabrice Cousté , Juillet 2012

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