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Révision de la MIFID

La Directive et le Règlement introduisent tous deux des modifications du cadre réglementaire actuel dans plusieurs domaines : Infrastructure des marchés, Transparence pré- et post-négociation, protection des investisseurs, exigences organisationnelles. Virginie Amoyel-Arpino et Sylvie Bonduelle, toutes deux Chargée de Relations de Place pour SGSS, font le point sur les modifications

Le 20 octobre 2011, la Commission européenne a publié sa proposition législative de révision de la Directive concernant les marchés d’instruments financiers (MIFID). La Directive s’appliquera aux sociétés d’investissement, aux marchés réglementés, aux prestataires de services de communication de données et aux sociétés de pays tiers fournissant des services d’investissement ou menant des activités d’investissement dans l’Union européenne.

La proposition comporte 2 volets

- Une Directive révisée (MIFID II) qui modifiera et mettra à jour la Directive MIFID. Elle couvrira un certain nombre de domaines, y compris la structure des marchés, le champ d’application des exemptions de la réglementation financière, les règles d’organisation et de conduite applicables aux sociétés d’investissement et aux plates-formes de négociation, les pouvoirs dont disposent les autorités nationales, les sanctions et les règles applicables aux sociétés de pays tiers (ne faisant pas partie de l’Espace économique européen) menant leurs activités par l’intermédiaire d’une succursale ; et

- Un nouveau Règlement (MIFIR) qui établit les exigences de transparence en matière de négociation, la négociation obligatoire des instruments dérivés sur des plateformes organisées et la prestation de services dans l’Union par des sociétés de pays tiers n’y possédant pas de succursale ; ce règlement couvrira également un certain nombre de nouveaux pouvoirs des régulateurs européens.

Contrairement à une directive, un règlement est directement applicable dans les états membres et ne nécessite pas une transposition nationale. Un règlement a été jugé approprié pour des dispositions qui impliquent l’octroi de pouvoirs directs à l’Autorité européenne des marchés financiers (ESMA) et pour minimiser les possibilités de divergence au sujet de l’interprétation des dispositions de transparence et de déclaration des transactions dans l’ensemble des états membres.
Les différentes méthodes de transposition entre la Directive MiFID II et le Règlement MIFIR peuvent avoir certaines implications pratiques sur l’entrée en vigueur de diverses dispositions dans les états membres. Il est à espérer que la Commission fournira d’autres indications quant à la manière dont les conflits de transition seront traités afin de permettre aux sociétés et aux États membres de préparer efficacement la mise en conformité avec les nouvelles exigences.

La Directive et le Règlement introduisent tous deux des modifications du cadre réglementaire actuel dans plusieurs domaines. Les principales modifications sont présentées cidessous.

1. Modification de l’infrastructure des marchés

L’objectif central de la proposition est de « s’assurer que toutes les activités de négociation organisées sont menées sur des platesformes de négociation réglementées ». A côté des Marchés réglementés (MR) et des Systèmes multilatéraux de négociation (MTF), une nouvelle catégorie de plates-formes de négociation est introduite : les systèmes organisés de négociation (OTF). En tant que plate-forme de négociation, un OTF exécute ou organise des transactions de façon organisée sur la base de multiples ordres de tiers. Les ordres de clients ne peuvent pas être exécutés en engageant en contrepartie les propres capitaux de la société d’investissement ou de l’opérateur de marché exploitant l’OTF.

L’objectif central de la proposition est de s’assurer que toutes les activités de négociation organisées sont menées sur des platesformes de négociation réglementées

Toutes les plates-formes de négociation doivent mettre en place des « règles de transparence et des procédures de négociation équitable et ordonnée » ainsi que des « critères objectifs pour l’exécution efficace des ordres ». Mais alors que les RM et les MTF se caractérisent par une exécution des transactions non discrétionnaire et un accès non discrétionnaire, un OTF dispose d’un pouvoir discrétionnaire sur la façon dont une transaction doit être exécutée. Par conséquent, ses clients profiteront de la protection des investisseurs (ce qui n’est pas le cas pour un membre/participant d’un RM ou d’un MTF).

Un OTF nécessitera une autorisation et, lorsqu’il fera une demande d’agrément, devra expliquer pourquoi le système ne peut pas fonctionner comme un Marché réglementé (RM), un Système multilatéral de négociation (MTF) ou un internalisateur systématique (SI).

2. Extension du champ d’application des instruments

Les instruments assimilables à des actions (tels que les certificats de titres en dépôt, les fonds indiciels cotés, les certificats …) et les instruments autres que des actions ou instruments assimilés (tels que les obligations, les produits financiers structurés, les quotas d’émission, les instruments dérivés …) font maintenant partie du champ d’application et sont les premiers concernés par les règles de transparence pré- ou post-négociation.

3. Transparence pré- et post-négociation

Toutes les règles de transparence sont transférées de la Directive MIFID vers le Règlement MIFIR afin de devenir directement applicables dans l’ensemble des États membres de l’UE et sont étendues aux instruments assimilables à des actions ainsi qu’aux instruments autres que des actions ou instruments assimilés. Les exigences de transparence pré- et post-négociation seront identiques pour tous les types de plates-formes de négociation (RM, MTF, OTF) tout en étant adaptées au type d’instruments et au type de négociations (dirigés par les ordres ou par les prix). Les règles de transparence pré-négociation spécifiques pour les IS seront renforcées et adaptées aux instruments faisant maintenant partie du champ d’application de la révision de la MIFID. Les règles de transparence post-négociation sont identiques à celles applicables aux plates-formes de négociation.

Les sociétés proposant des conseils en investissement devront préciser si les conseils sont fournis sur une base indépendante et s’ils sont basés sur une analyse large ou une analyse plus restreinte du marché.

4. Amélioration de la protection des investisseurs

- Conseils en investissement et commissions (inducements)
Les sociétés proposant des conseils en investissement devront préciser si les conseils sont fournis sur une base indépendante et s’ils sont basés sur une analyse large ou une analyse plus restreinte du marché. En outre, les sociétés d’investissement doivent indiquer si elles fournissent au client une évaluation continue de l’adéquation du produit sur la durée (suitability test). Conformément à la Directive MIFID II, le fait d’accepter des commissions de tiers sera complètement interdit pour les gestionnaires de portefeuille et les conseillers en investissement indépendants.

- « Exécution au mieux » (Best execution)
Conformément à la Directive MIFID II, l’exigence relative aux « informations appropriées » est clarifiée par la disposition supplémentaire qui prévoit que les informations doivent expliquer de façon claire, suffisamment détaillée et facilement compréhensible comment les ordres seront exécutés par la société pour le client. Les sociétés seront également tenues de résumer et publier, pour chaque catégorie d’instruments financiers, le classement des cinq premières plates-formes d’exécution sur lesquelles elles ont exécuté des ordres de client au cours de l’année précédente. Les infrastructures d’exécution seront également tenues de publier des données sur la qualité d’exécution.

5. Nouvelles exigences pour garantir le bon fonctionnement et l’intégrité des marchés

Afin d’éviter les problèmes éventuels découlant de l’utilisation des technologies de négociation (telles que le trading haute fréquence, l’Accès au marché direct), les propositions incluent de nouvelles exigences organisationnelles à la fois pour les MTF et pour les RM prévoyant la mise en place de garanties appropriées en termes de contrôle des risques, de résilience … L’OTF pourrait être soumis à ces exigences s’il autorise le trading haute fréquence.

6. Pouvoirs des autorités compétentes

L’AEMF (ESMA) a les mêmes pouvoirs pour l’ensemble de l’UE. Le régime des sanctions doit être restructuré avec des sanctions et mesures administratives s’appliquant à la fois à la société elle-même et aux responsables de la violation. Les sanctions pourraient être administratives (retrait d’agrément) et pécuniaires et seront publiées.

7. Consolidation des données de marchés et déclaration des transactions

Pour améliorer la consolidation des données post-négociation, les sociétés exécutant des négociations en dehors d’une plate-forme de négociation devront publier des données post-négociation par l’intermédiaire d’un « dispositif de publication agréé – APA » tandis que les plates-formes de négociation devront mettre à la disposition du public les données pré- et post négociation séparément, à des conditions commerciales raisonnables, gratuitement et 15 minutes après la publication de la transaction. La Directive MIFID II établit également les conditions pour les fournisseurs de systèmes consolidés (CTPs).

La Commission propose d’étendre les exigences de déclaration des transactions de la Directive MiFID à une plus large gamme d’instruments financiers (afin de refléter le champ d’application de la Directive relative aux abus de marché). En outre, la déclaration des transactions devra inclure des mentions permettant d’identifier le client concerné et les personnes responsables de la transaction (les traders …). Une société transmettant un ordre à un tiers doit inclure toutes les informations dans la transmission de l’ordre (bien qu’elle puisse choisir de déclarer l’ordre à la place).

8. Instruments dérivés – lien avec le Règlement EMIR

Les contreparties financières et les contreparties non financières soumises à l’obligation de compensation présentée dans le Règlement EMIR ne pourront conclure de transactions sur des instruments dérivés soumis à l’obligation de compensation que sur un marché réglementé, un MTF, un OTF ou sur une plate-forme de négociation non établie dans l’UE (à condition que le cadre juridique du pays tiers prévoit une reconnaissance réciproque équivalente des plates-formes de négociation).

Sylvie Bonduelle , Virginie Amoyel-Arpino , Février 2012

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