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Quel avenir pour les LBO ?

Après avoir subi les effets de la crise financière de 2008, et contrairement aux Cassandre qui annonçaient le déclin inexorable du secteur des LBO, force est de constater que celui-ci connait un regain d’intérêt depuis 2010. Pour autant s’agit-il d’une véritable reprise ou d’une embellie passagère ? Analyse de CSC Corporate & Investment Banking

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Le montant total des transactions dans le LBO a doublé entre 2009 et 2010, puisqu’il est passé de 121 milliards de USD en 2009 à 225 milliards de USD en 2010. Ces chiffres sont évidemment sans commune mesure avec ceux d’avant crise avec notamment un montant de transactions LBO de 801 milliards de USD en 2007 !!! Pour 2010, les transactions les plus importantes ont surtout eu lieu sur les marchés américain et asiatique, mais l’Europe a tout de même enregistré un volume de transactions de 75 milliards de USD.

COMMENT EXPLIQUER CE RETOUR DES LBO SUR LE DEVANT DE LA SCÈNE ?

- les politiques de quantitative easing aux USA

Afin de relancer l’économie et de remédier à l’assèchement de la liquidité, la Fed a lancé des politiques dites de « quantitative easing » (QE1 et QE2) : ces politiques monétaires « non conventionnelles » consistent pour la Fed à racheter des bons du Trésor américain et des crédits aux banques. Ainsi, ces politiques ont permis d’injecter de l’argent dans l’économie et d’octroyer aux banques des liquidités afin de prêter aux entreprises et de contribuer à relancer les opérations de LBO.

- La manne financière des investisseurs

A fin 2010, les fonds de capital investissement disposaient d’un trésor de guerre de 964 milliards de USD (soit environ 680 milliards d’euros) à investir. Une bonne partie de ce capital disponible (« dry powder »), environ 434 milliards de USD, s’avère être essentiellement entre les mains des fonds LBO, qui devraient investir cette manne dans de nouvelles opérations.

- Le recours au high yield

On constate une véritable dynamique du marché primaire des obligations à haut rendement (high yield), en effet, l’année 2010 a permis d’établir un nouveau record d’émission puisque l’on a dépassé les 30 milliards de USD au sein de la zone euro, alors que le précédent record datait de 2006 avec 27 milliards d’euros. Les entreprises sous LBO ont entretenu cette dynamique puisqu’elles ont fait appel de manière importante à ce marché. En effet, même si ce type de produit s’avère onéreux pour les émetteurs, il est moins contraignant que la dette bancaire du fait de l’absence de covenants.

CETTE REPRISE DES OPÉRATIONS DE LBO EST ELLE POUR AUTANT UN PHÉNOMÈNE DURABLE ?

Il est légitimement permis d’en douter et notamment pour trois raisons :

- l’entrée en vigueur de la réglementation Bâle III

Les nouvelles contraintes réglementaires auxquelles les banques vont être confrontées, à partir de 2013, dans le cadre de Bâle III vont incontestablement peser sur leur business model et les amener à optimiser leur allocation de fonds propres et la gestion de leur liquidité.

Il est clair que de telles mesures vont contraindre les banques à renforcer leur capital : à ce titre, on estime que les banques européennes devront trouver 84 milliards d’euros d’ici 2015 et 460 milliards d’euros d’ici 2019 afin d’obtenir un niveau de fonds propres suffisant pour respecter les ratios prudentiels.

Dès lors, les banques devront opérer des arbitrages dans leurs différents métiers afin de tenter de concilier solvabilité, liquidité et rentabilité. Dans ce contexte, les LBO seront-ils les grands perdants ?

- Le mur de la dette de 2013 : véritable épée de Damoclès pour les entreprises sous LBO

En 2013, les entreprises vont être confrontées au fameux mur de la dette (3600 milliards de USD devront être remboursés dans le monde en 2013). En ce qui concerne les leveraged loans européens, les besoins de refinancement se chiffreront en dizaine de milliards d’euros : 39 milliards en 2013, et encore 66 milliards en 2014. Les entreprises concernées sauront elles relever le défi dans un contexte marqué par des incertitudes liées à l’environnement économique et financier ?

- Un environnement économique et financier instable

La crise des dettes souveraine, l’extrême volatilité des marchés financiers participent à nourrir une certaine anxiété quant à l’avenir du secteur des LBO. Les entreprises sous LBO auront sans doute plus de difficultés à dégager des résultats suffisants pour satisfaire leurs obligations de remboursement et continuer leur développement dans de nouvelles opérations.

Au vu des ces éléments, l’avenir du LBO semble s’inscrire en mode alternatif, cependant il reste clairement un produit à part du fait de ses caractéristiques atypiques (effet de levier financier et fiscal) et sa finalité économique (rachat d’entreprises). Toutefois la pérennité de ce produit ne pourra se faire qu’au prix de montages moins risqués qu’il y a quelques années avec notamment i) un rééquilibrage entre apport en fonds propres et endettement, et ii) des montants d’opérations à financer moins significatifs.

Jacques Pama , Décembre 2011

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