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Nouveau plus bas historique pour le rendement de l’OAT 10 ans : l’effet « second best »

En séance, le rendement de l’OAT 10 ans est tombé à 1.716 % un nouveau plus bas historique. Cette performance s’explique par celle du bund de même maturité via deux canaux…

En séance, le rendement de l’OAT 10 ans est tombé à 1.716 % un nouveau plus bas historique. Cette performance s’explique par celle du bund de même maturité via deux canaux :

1. Un canal direct : le bund est la référence pour les rendements longs en zone euro, et il y a à nouveau une corrélation très fortement positive entre les rendements des papiers allemands et français. Or le rendement du bund est retombé à proximité de ses plus bas historiques ;

2. L’effet « second best ». Quand le rendement du bund tombe à des niveaux extraordinairement bas, les investisseurs vont chercher des rendements un peu meilleurs dans la zone « soft core », dans laquelle se trouve la France. Le rendement du bund est actuellement de 1.20 % : il est donc tout sauf attractif.

Dans l’absolu, ces évolutions sont évidemment extrêmement favorables, puisqu’il devient de plus en plus probable que le rendement moyen de l’OAT 10 ans sera, sur l’année, inférieur à ce qui avait été prévu dans le PLF 2013 (2.9 %). Depuis le début de l’année, le rendement de l’OAT 10 ans est de 2.14 % en moyenne.
Pour que le taux moyen de l’OAT 10 ans soit de 2.9 % cette année, il faudrait qu’il soit en moyenne de 3.15 % d’ici la fin de l’année, scénario très peu probable, notamment depuis que la probabilité d’une nouvelle baisse des taux de la BCE a augmenté après les derniers commentaires de M. Draghi. La dernière fois que le rendement de l’OAT 10ans a dépassé 3 %, c’était il y a un an. Dit autrement, le service de la dette sera moins important que ce qui était officiellement attendu.

Ce qui est plus inquiétant, c’est l’effet « écran de fumée » (les économistes adorent qualifier un phénomène en utilisant le terme « effet ») : l’évolution du rendement de l’OAT 10 ans n’a pas grand-chose à voir avec les fondamentaux français, qui sont mauvais. Le PMI industrie manufacturière n’est que de 44, et dans les services il est encore plus bas (41.3). Autrement dit, la France est en récession, et compte tenu de l’environnement européen et de l’obligation de réduire le déficit budgétaire, la conjoncture n’a aucune change de se renforcer de manière significative dans les prochains mois. Il sera du coup extrêmement difficile d’atteindre les objectifs budgétaires, ce à quoi d’ailleurs le gouvernement a déjà renoncé.

La France a fait, en fin d’année dernière, plusieurs annonces importantes destinées à répondre à ses problèmes de compétitivité ou de rigidité du marché du travail. Mais les effets de ces mesures ne seront pas visibles immédiatement.

Le comportement du bund et la nécessité de trouver un peu de rendement dissimulent les problèmes de la France. Il serait de loin préférable que la hausse de l’OAT soit endogène (amélioration du risque France).

René Defossez , Avril 2013

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