Les convictions de gestion, un atout dans des marchés volatiles

Le récent rebond des marchés financiers illustre à la fois un certain soulagement sur le front macro-économique, mais également la constatation par de nombreux investisseurs de l’existence de situations totalement anormales du point de vue de la valorisation des sociétés cotées.

Alors qu’en 2011, les investisseurs procédaient à des allers-retours fréquents et violents sur les actifs risqués, ce début d’année 2012 semble marquer un retour du « smart money », ces investisseurs ayant un horizon d’investissement à moyen-long terme, et à la recherche de valeurs décotées. Ils ont été encouragés par le discours des autorités monétaires, lesquelles ont récemment affirmé leur engagement à contenir tout risque systémique, en inondant les marchés de liquidités (LTRO pour la BCE, allongement jusqu’en 2014 de la période de taux bas aux Etats-Unis).

L’environnement de marché devrait toutefois rester volatil au moins en ce début d’année 2012. Les analystes sell-side ont encore des prévisions de croissance bénéficiaire très optimistes et vont devoir prendre en compte les effets du choc de marché survenu l’été dernier. La multiplication récente des avertissements sur résultats et les commentaires prudents de dirigeants de sociétés devraient participer à ce mouvement.

Dans une vision « market neutral », le stock picking a pour objectif de générer de l’alpha, tandis que la gestion du risque est opérée par la recherche de neutralité au risque de marché des portefeuilles.

Gilles Sitbon et Olivier Mollé

Pour naviguer dans un tel environnement, les investisseurs ont besoin de stratégies qui leur permettent de capter les phases de hausse et de limiter leur exposition aux corrections de marché. Les stratégies long/short, qu’elles soient directionnelles ou neutres au marché, répondent à ce double objectif, puisqu’elles reposent sur des convictions de gestion (stock picking) et sur un travail d’analyse fondamentale poussé, avec un budget de risque serré. Lorsqu’il privilégie une approche opportuniste, l’optique du gérant est d’encadrer son travail d’estimation de la valeur intrinsèque d’un titre par deux bornes (scénario pessimiste/optimiste) et de voir quels catalyseurs peuvent corriger une éventuelle anomalie de valorisation (que le titre soit sous-évalué ou surévalué).

Dans une telle approche, la gestion du risque se fait par une asymétrie de pondération entre les positions longues (1 à 6% du portefeuille) et les positions short (1-2%). L’idée centrale du fonds étant d’être long sur les titres dont la valorisation est proche d’un scénario pessimiste et d’être à l’inverse short sur les titres dont la valorisation par le marché est jugée trop optimiste.

Dans une vision « market neutral », le stock picking a pour objectif de générer de l’alpha, tandis que la gestion du risque est opérée par la recherche de neutralité au risque de marché des portefeuilles.

Dans les deux cas, il est important de disposer de réelles convictions de gestion, donc d’avoir une compréhension fine du secteur d’activité d’une entreprise, de son modèle d’affaires, de son équipe de direction. Cette proximité est également mise à profit dans les périodes de forte volatilité des marchés ou d’incertitude économique, pour tester et valider les thèses d’investissement mises en place.

Cette connaissance approfondie des « dossiers » permet en outre d’envisager un ensemble de catalyseurs (optionalité) qui valideront ou pas l’un des scénarios envisagés concernant l’évolution possible d’un titre. En 2011, ce type de stratégie a permis de surperformer le marché.