Les Obligations Convertibles

Des flux d’investissements importants

Classe d’actifs à part entière et singulière, le marché des obligations convertibles suscite un attrait non démenti depuis deux ans, concrétisé par des flux d’investissement importants. La multiplication des fonds et l’augmentation des allocations sur cet actif en témoignent. De multiples facteurs contribuent, selon nous, à la résistance de la classe d’actif et à son appréciation. Les convertibles étant aux deux tiers High Yield ou non notées, le repositionnement récent du High Yield vers l’Investment Grade au sein de la classe d’actif a permis un regain de liquidité et des opportunités d’investissement.

En temps de marchés volatils, les investisseurs ont tendance à rechercher des opportunités d’investissement asymétrique, c’est-à- dire qu’ils veulent participer à la progression des marchés actions dans les périodes de hausse et être moins exposés dans les phases de baisse, ce que l’on appelle la convexité.

Nous pensons que les obligations convertibles offrent dès lors une solution au couple rendement/risque intéressant. La classe d’actif n’a d’ailleurs pas connu de sell-off pendant la forte volatilité des marchés de ces derniers jours et les repositionnements après correction sont rapides, démontrant la confiance des investisseurs dans l’actif.

Un retour de la convexité en Europe

Avant la récente correction des marchés, la principale source de convexité résidait presque exclusivement dans les obligations convertibles américaines. Sur le premier semestre 2015, dans le fonds international nous avons partiellement pris nos profits sur l’Europe, tout en restant surpondérés sur cette zone et avons concentré la plupart de nos investissements sur les convertibles américaines convexes.

Suite aux dernières corrections de marchés, les opportunités d’investissements asymétriques sont maintenant aussi présentes en Europe. Nous avons ainsi retrouvé de l’attrait pour les obligations convertibles européennes redevenues « mixtes » dont les actions sous-jacentes ont des fondamentaux solides.

Sur la zone asiatique, très chahutée dernièrement, nous sommes particulièrement sous-pondérés depuis plus de deux ans. Les quelques obligations chinoises sélectionnées dans le fonds international ont un plancher obligataire particulièrement élevé ou sont en train de converger vers le pair en vue de leur remboursement. Nous nous tenons à l’écart du secteur immobilier chinois très représenté dans le gisement. Aussi l’impact direct de l’effondrement des bourses chinoises est très faible.

Une appréciation du dollar bénéfique

Le dollar américain a récemment connu une forte correction. Or les prévisions de hausse des taux aux Etats-Unis devraient à moyen terme provoquer une appréciation de la monnaie américaine. De plus, historiquement, les obligations convertibles ont montré une bonne résistance à la remontée des taux du fait de leur faible sensibilité. L’exposition globale de notre fonds au dollar américain est aujourd’hui supérieure à 60%.

Selon Arnaud Brillois, Directeur de la gestion Obligations Convertibles chez Lazard Frères Gestion, les conditions actuelles - de fortes corrections sur l’ensemble des marchés - représentent un excellent point d’entrée ou de renforcement sur les obligations convertibles. Nous restons particulièrement positifs sur la classe d’actif qui bénéficiera selon nous du rebond des marchés actions. Nos positionnements tactiques, à savoir une surpondération sur les marchés actions, une sensibilité très faible inférieure à 0.5, et nos choix de valeurs sur des obligations convertibles américaines convexes à plancher obligataire représentent le meilleur positionnement, selon nous, pour bénéficier des marchés selon nos prévisions macro- économiques.
La sélection de valeur, essentielle dans notre gestion de conviction, nécessite une analyse approfondie des caractéristiques des sous-jacents et des prospectus des émissions. Les grandes expositions du fonds sont gérées en cohérence avec le scénario macro-économique.