Inquiétudes sur la croissance émergente : quelles implications ?

Les pays émergents : la tourmente financière continue-t-elle ?

Après un printemps plutôt difficile, l’été est resté agité pour les marchés émergents. La défiance des investisseurs pour cette classe d’actifs a continué, mais, comme nous l’avions anticipé, une certaine sélectivité est apparue. Ainsi, si le won coréen avait suivi les devises asiatique à la baisse, en perdant 7% de sa valeur entre janvier et juin, il a regagné plus de 3% depuis. Sur la même période la roupie indienne a continué sa chute en perdant de nouveau 12%. La roupie indonésienne a suivi le même chemin. Les autres zones émergentes ont connu des évolutions similaires avec notamment le réal brésilien qui a de nouveau perdu 10% jusqu’au mois d’août alors que le rythme de dépréciation des autres devises de la zone ralentissait très nettement. Ce tri opéré par les investisseurs traduit un retour aux éléments fondamentaux des pays émergents, après un mouvement de sortie globale.

Un scénario comparable à 1997 est-il envisageable ?

Ces fortes variations sur les devises, qui s’ajoutent à une hausse des spreads de taux émergents, rappellent les premiers signes de la dernière grande crise émergente, en 1997. Pour autant la situation est, de notre point de vue, tout à fait différente.

La plupart des critères structurels des pays émergents sont de meilleure qualité. une simple constatation pour commencer, le montant total des réserves de change des pays émergents, moyen ultime de financement de ces pays, avoisine les 3500 milliards de dollars. En 1997, il atteignait à peine 300 milliards.

Par ailleurs, les flux tant financiers qu’économiques entre les pays émergents se sont largement accrus depuis la dernière crise. Il est donc difficile d’anticiper le comportement de ces nouveaux investisseurs en matière de sorties de capitaux. Les pays émergents en moyenne sont beaucoup moins endettés à l’extérieur qu’en 1997. Certes les balances courantes ne sont pas toutes équilibrées mais les pays affichant des déficits élevés ne sont pas nombreux. Dernier élément, les régimes de change ont évolué un peu partout pour plus de flexibilité.

Se dirige-t-on vers une crise économique dans les pays émergents ?

Là encore la situation n’est pas aussi simple. Le ralentissement de la plupart des pays émergents précède largement le mois de mai 2013 et les déclarations de M. Bernanke. Il serait plus réaliste de le faire coïncider avec le ralentissement de l’économie chinoise à la fin de 2011. L’affaiblissement de la demande chinoise s’est propagée petit à petit aux pays partenaires en asie puis plus loin. La récession européenne et la faiblesse de la croissance américaine sont venus peser sur les économies émergentes. Le relais attendu de la demande intérieure venant compenser la baisse des exportations n’a toujours pas eu lieu. Il n’y a pas découplage des économies émergentes. A cela il convient d’ajouter une conjoncture propre à certains pays. Ainsi la croissance brésilienne est passée de 8,8% en glissement annuel au 2ème trimestre 2010 à 0,4% au 2ème trimestre 2012, conduisant les autorités monétaires à baisser de 500 points de base le taux directeur.
Depuis lors la croissance du PiB a rebondi pour atteindre 3,3% au 2ème trimestre 2013, mais la dernière publication de l’enquête PMI pour le mois d’août est un peu inquiétante et pourrait annoncer une nouvelle dégradation de l’activité.

Le resserrement monétaire engagé au printemps, et se traduisant déjà par une hausse de 200 points de base du taux directeur, freinera sans aucun doute l’activité, et notamment l’investissement des entreprises, plutôt décevant jusqu’à présent.

La baisse des devises fait-elle peser une menace inflationniste sur les pays émergents ?

C’est évidemment là le plus gros risque à court terme si la dépréciation des devises devait perdurer. En effet, certains pays affichent d’ores et déjà des taux d’inflation supérieurs à l’objectif de leur banque centrale. C’est notamment le cas du Brésil (6,3% en glissement annuel en juillet), de l’inde (5,8% en juillet pour l’indice des prix de gros suivi par la banque centrale), de la Turquie (8,2% en août) , mais aussi de l’indonésie (8,8% en août), même si dans ce dernier cas une partie de la hausse s’explique par le relèvement brutal du prix administré de l’essence intervenu au début de l’été. Par ailleurs ces pays sont globalement les plus sensibles si l’on se réfère aux critères structurels évoqués précédemment (compte courant, dette…). Les banques centrales ont durci leurs conditions monétaires. cela pourrait ne pas suffire dans un contexte géopolitique par ailleurs difficile entraînant une nette appréciation du prix du baril de pétrole.

Le cas de l’inde pourrait être particulièrement problématique, les importations pétrolières représentant 7% du PiB. La situation politique particulière de ce pays, dans l’attente d’élections générales en 2014, pourrait par ailleurs freiner la prise de décision.

Mais encore une fois, le monde émergent ne se résume pas à l’inde, et beaucoup de pays ont une marge de manoeuvre, affichant des taux d’inflation conformes aux objectifs. La meilleure nouvelle pourrait être un regain d’activité en chine, tel que les derniers indicateurs semblent l’indiquer.