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Gestion sans contrainte : Illustration sur un fonds de Fidelity

Fidelity a récemment renforcé son principe de gestion de conviction pour sa gamme de fonds actions. Dans ce cadre, FF Nordic Fund, qui bénéficie de cette approche de gestion sans contrainte, a été confiée à Bertrand Puiffe en août dernier. Quelques mois plus tard, c’est l’occasion de faire un point sur sa gestion.

La gestion sans contrainte, une gestion dégagée du risque relatif de l’indice

La gestion sans contrainte offre au gérant la liberté d’exploiter les meilleures opportunités d’investissement, tout en ajustant son exposition aux petites capitalisations, aux actions sous-évaluées et aux titres faiblement volatils. Elle lui permet de se libérer du risque relatif de l’indice et de la tentation de prendre des positions censées équilibrer les risques sur les valeurs les plus importantes. Ainsi, les performances d’un fonds sans contrainte ne sont pas soumises à l’impact négatif que subissent les titres surévalués composant les indices pondérés par la capitalisation.

Cette approche entraîne en général un ratio de Sharpe élevé. Cet indicateur de la performance absolue corrigé du risque permet d’identifier si la performance d’un portefeuille est due à la pertinence des décisions du gérant ou à une prise de risque excessive.

La gestion sans contrainte vise à accroître les performances futures en investissant dans des sociétés en fonction de leurs atouts et non en raison de leur taille dans l’indice de référence. Elle offre également au gérant l’opportunité d’exploiter toutes les sources de performance disponibles dans l’ensemble de l’univers d’investissement.

Un portefeuille sans contrainte peut afficher un biais en faveur des petites et moyennes capitalisations, sans imposer les mêmes contraintes qu’un investissement indiciel réalisé sur une base équipondérée. Toutefois, le gérant peut, à sa discrétion, investir davantage dans des grandes capitalisations à certains moments du cycle où ces valeurs surperforment.

Le nombre de valeurs reflète l’abondance des idées d’investissement du gérant et son approche envers le risque absolu dans l’environnement du moment. Chaque ligne est gérée activement et les gérants ne sont pas contraints de s’exposer à certaines valeurs uniquement en raison de leur poids important dans l’indice.

Dans un portefeuille sans contrainte, le risque est appréhendé sans référence à l’indice. L’approche de Fidelity est spécifique dans la mesure où elle s’attache à maintenir un Beta faible ainsi qu’une volatilité réduite. Le gérant utilisera plutôt comme mesures de risque la volatilité absolue du fonds, la contribution de chaque position individuelle à la volatilité du fonds et le risque de corrélation. Ainsi, le portefeuille comprendra un ensemble de valeurs qui génèrera une volatilité moindre sans pour autant réduire les performances attendues.

Les valeurs scandinaves, un vivier d’opportunités pour une gestion sans contrainte

Le 1er août 2011, Bertrand Puiffe a repris la gestion de FF Nordic Fund avec une approche sans contrainte. Parcours classique chez Fidelity, il débute sa carrière en tant qu’analyste financier en 2000, puis rejoint Fidelity en 2006 au poste d’analyste en charge du suivi des actions françaises, puis ibériques. Identifié comme l’un des meilleurs analystes, il se voit promu gestionnaire le 1er août 2011.

Le gérant travaille sur un univers d’investissement de près de 900 sociétés nordiques, loin des quelques 80 valeurs constituant le FTSE Nordic. Outre la profondeur de l’offre, ces valeurs possèdent des qualités intrinsèques qu’une gestion sans contrainte permet d’exploiter pleinement. En particulier, les pays nordiques ont développé des industries de pointe, positionnées sur des niches de marché peu ouvertes à la concurrence internationale et qui constituent un vivier de belles opportunités d’investissement. Avec des politiques commerciales très orientées vers l’export, certains secteurs, tels que pétrolier ou industriel, bénéficient de leurs expositions directes et indirectes à la croissance mondiale, tirée principalement par les pays émergents. En outre, de nombreuses sociétés scandinaves disposent d’une visibilité forte, d’une structure bilancielle saine et d’une génération de trésorerie à même d’assurer leur croissance sur le moyen terme. Enfin, les actions nordiques affichent des niveaux de valorisation en deçà de leur moyenne historique, ce qui les rend très attrayantes pour les investisseurs.

Afin d’appréhender au mieux ce nouveau périmètre d’opportunités et sélectionner les meilleures entreprises, Bertrand Puiffe a rencontré plus de 180 entreprises dans les pays nordiques sur les 10 derniers mois. Il s’appuie sur l’une des plus importantes équipes de recherche au monde constituée de près de 60 analystes [1] qui lui fournissent des idées d’investissement sur sa région.

Un portefeuille concentré, plus homogène, avec des paris forts sur les petites et moyennes capitalisations et une volatilité réduite

En parallèle, il a engagé une réorganisation qui a entraîné de nombreux changements dans la composition du FF Nordic Fund.

Au sein d’un portefeuille concentré sur 48 valeurs [2], il a d’abord procédé à une homogénéisation des pondérations, quitte à supprimer des titres tels que Statoil, Nordea Bank, H&M, Nokia ou Volvo, qui représentent entre 3 à 5 % environ du FTSE Nordic. Ces changements ont entrainé une forte diminution du poids des 10 principales valeurs qui est passé de 50% à fin juillet 2011 à 28,3% fin janvier 2012.

Spécificité du marché nordique, les grandes capitalisations affichent des niveaux de volatilité très élevés. Afin de réduire la volatilité globale du portefeuille, le gérant a abaissé l’exposition du fonds aux grandes entreprises et a intégré plusieurs petites et moyennes capitalisations. Le montant investi dans des valeurs dont la capitalisation est inférieure à un milliard d’euros est ainsi passé de 7% environ au 31 juillet 2011 à 34% au 31 mars 2012.

Le gérant a ainsi doublé l’exposition du fonds aux valeurs hors FTSE Nordic, passant de 28,5% fin juillet 2011 à 70,9% fin mars 2012. Implicitement, le risque relatif du fonds par rapport au FTSE Nordic a été multiplié par deux.

Malgré des paris forts visant à générer de la surperformance, le gérant s’est appliqué à ce que le fonds conserve un Beta faible et un niveau de volatilité réduit. L’écart de volatilité entre le fonds et l’indice est passé de -0,28% au 31 juillet 2011 à -0,93% au 31 mars 2012.

Next Finance , Avril 2012

Notes

[1] Source : FIL Limited au 31.12.2012. Les analystes spécialisés sur l’Europe sont au nombre de 59 exactement.

[2] Source : Fidelity. Nombre de valeurs en portefeuille au 31/03/2012.

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