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Allocation d’actifs : un positionnement axé sur les thèmes de la croissance et de l’inflation

Conjoncture économique mieux orientée, rebond de l’inflation dans les pays développés, politique « pro croissance » aux Etats-Unis… Ces thèmes majeurs feront encore figure de catalyseurs pour les marchés financiers au premier semestre.

La première force à l’œuvre est celle d’un « alignement des planètes » macroéconomique assez peu fréquent, qui se distingue par son caractère synchrone. En effet, une progression globale et continue des différents indicateurs d’activité économique est observée dans l’ensemble des pays développés.
Cette amélioration progressive de la conjoncture s’accompagne d’une remontée des prix, principalement liée au pétrole.

Taux d’intérêt : un environnement globalement haussier en 2017… mais sans excès

Initié au second semestre 2016, le mouvement « reflationniste » qui a soutenu la hausse des taux d’intérêt aux Etats-Unis devrait se poursuivre. Avec, toutefois, quelques nuances. En effet, nous estimons qu’aux Etats-Unis, les anticipations d’inflation au premier trimestre 2017 ne vont pas tirer excessivement les taux obligataires à la hausse, l’essentiel du mouvement ayant déjà été réalisé. D’autant que l’appréciation récente du dollar a offert à la Fed la latitude nécessaire pour ne pas rehausser trop vigoureusement ses taux directeurs.

En Europe, où la hausse des taux s’est révélée moins puissante qu’aux Etats-Unis, une remontée des anticipations d’inflation est attendue, alimentée par la baisse de l’euro face au dollar. Notre scénario est donc celui d’un environnement globalement haussier sur les taux ̶ avec une tendance plus marquée en Europe qu’aux Etats-Unis, le Bund (obligation d’Etat allemande) pourrait s’établir à 0,5% d’ici juin réduisant légèrement le spread qui le sépare du taux à 10 ans US ̶ , mais sans risque de poussée inflationniste, déstabilisatrice.

Le plan de stimulation économique souhaité par le gouvernement Trump, outre-Atlantique, constitue un autre thème prépondérant.

Passé l’effet d’annonce, plutôt bien accueilli par les investisseurs, c’est plus précisément la mise en œuvre effective des mesures, entre baisse d’impôts et dépenses d’investissement publiques, que les marchés vont désormais juger sur pièce. L’enjeu est de savoir si la dimension protectionniste de la politique de Trump (avec les risques de détérioration des relations commerciales qu’elle comporte) peut reléguer au second plan le caractère bénéfique de mesures de relance. Selon nous, Donald Trump va, au début de son mandat, favoriser l’application des mesures pro-croissance plutôt qu’un protectionnisme effréné. Nous considérons néanmoins que, sur ces niveaux de marchés, un certain nombre de bonnes nouvelles sont déjà intégrées.

Conserver une approche sélective des actifs

Dans ces conditions, nous continuons de privilégier les obligations indexées à l’inflation au sein de notre poche taux et préférons, plus globalement, le crédit aux obligations souveraines. Les obligations d’entreprises du compartiment High Yield (haut rendement) notées BB et BBB restent attrayantes en zone euro, car moins exposées au risque de taux. Parallèlement, nous nous sommes repositionnés très récemment sur la dette financière. Celle-ci présente des valorisations particulièrement intéressantes au regard de la repentification de la courbe de taux dont elle bénéficie, de la baisse du risque spécifique, et enfin, de la moindre pression règlementaire.

Concernant les actions, nous optons aujourd’hui pour un positionnement équilibré entre valeurs de rendement, valeurs cycliques et financières. Nous conservons notre approche de Stock-Picking (sélection de valeurs), sans biais géographique, ni directionnel, et sélectionnons les cas d’investissement les mieux exposés au regain de croissance économique et aux tendances reflationnistes.

Il s’agit d’entreprises bénéficiant d’un effet de levier important lié au cycle économique. Les valeurs dans la construction, les infrastructures, l’industrie pétrolière, pourraient notamment tirer parti du futur plan de relance américain.

Autre thème spécifique qui, après les Etats-Unis, semble progressivement se propager à l’Europe : les fusions-acquisitions. Nous nous positionnons sur la cible mais aussi sur les acquéreurs. La croissance externe est une solution idoine dans le contexte de marché actuel, avec l’amélioration graduelle de la croissance et des conditions de financement toujours attractives.

Enfin, si l’environnement économique est plutôt dynamique, la recrudescence possible du risque politique en 2017 (compte tenu du calendrier électoral en Europe) est une hypothèse à intégrer rigoureusement dans la construction de l’allocation.

Nous anticipons ce type de risque et sa matérialisation potentielle sur les marchés de façon circonstanciée.

Cela se traduit notamment par le recours à des positions tactiques, de couverture, sur le segment du crédit, via des indices synthétiques (CDS) ou par une sous-exposition à la dette française, puisque nous ne négligeons pas la volatilité qui pourrait animer les marchés à l’approche des élections françaises.

Gaëlle Mallejac , 30 janvier

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